人民币创投基金的资本结构分析

　　一、人民币创投基金的资金来源结构

  　  1. 现有的资金来源以政府财政和企业资金为主

 　   （1）政府财政。政府财政是地方创投行业发展最强有力的推动力。目前，我国地方政府保持着对创投行业的极大热情和支持，并通过直接设立创投基金或设立政府引导基金等多种形式，来培育和发展地方创投市场。随着创投市场规范的日渐成熟，政府引导基金将逐渐成为地方政府参与创业投资的主要方式。

  　  （2）国有大中型企业。大型国企具有充沛的资金储备，并且在产业投资、并购重组以及企业运营等方面具有丰富的经验，具有进行股权投资的天然条件。目前，虽然大型国企设立的创投基金数量并不多，但如联想投资等创投机构已取得了较好的成绩，树立了较高的品牌知名度。

   　 （3）上市公司。前两年资本市场的活跃吸引了大批上市公司进行股权投资，部分公司设立了专门的创投基金，并在A股市场形成了“创投概念板块”，如复旦复华（600624.SH）、大众交通（600611.SH）、紫光股份（000938.SZ）、杉杉股份（600884.SH）等。一些有创投参股背景的上市公司也在积极成立创投基金，如远望谷（002161.SZ）等。上市公司投资创投行业的热情有可能受到股市景气程度的影响。

  　  （4）民营企业。民营企业虽然总体规模偏小，但数量大、经营灵活，偏爱创投投资等高风险高回报的行业，因而也是近年来本土创投基金的重要资本来源之一。特别是在江浙、珠三角等民间资本充裕的地区，更是活跃着一批由民营企业出资设立的创投基金。如温州东海创业投资有限合伙企业就是由温州乐清8家民营企业和1名自然人联合成立，首期基金规模达5亿元人民币。

  　  2. 富裕个人、券商、社保基金打开进入股权投资市场的通路

 　   （1）富裕个人及家族资金。随着中国经济的快速发展，已经形成了富裕阶层，富人和家族资金也逐渐成为创投基金的资金来源之一。但与欧美国家相比，我国富裕阶层规模偏小，创投投资观念并不强，投资渠道也比较单一。因而在我国天使投资并不多见，富裕个人和家族资金主要是通过信托基金等形式简接投资到创投行业。

 　   （2）券商。券商由于一般拥有投行业务，在企业投资、重组、并购以及上市退出等方面经验丰富，因而具有从事股权投资业务的优势。目前，中信证券、中金公司已获准开展直接投资业务，同时证监会还将进一步扩大证券公司直接投资的试点。虽然出于风险和收益的考虑，券商直投业务侧重于pre-IPO和成熟企业投资，但随着券商直投业务的日渐成熟，券商资本也将逐渐进入创投投资领域。

   　 （3）社保基金。在欧美国家，养老金机构是创投基金最主要的资金来源。我国社保基金规模庞大，但由于受到政策限制，参股股权投资基金时需要获得国务院特批。2008年5月，全国社保基金披露已获得自主投资发改委核准和备案的股权投资基金的决策权，其投资上限为社保基金管理资金规模的10%，即约500亿元。据媒体披露，社保基金已向弘毅投资和鼎晖投资的人民币基金投资共20亿元。可以预见，拥有庞大资金储备的社保基金也将成为国内创投基金和私募股权基金的重要资金来源。

   　 3. 银行、保险机构等金融资本是创投市场巨大的资金储备

   　 在国外，银行和保险机构也是主要的创投资本来源之一。银行由于直接投资受到有关法规的限制，因此一般通过设立独立部门或附属公司进行投资；保险公司除参股创投基金外，也单独设立创投基金。在国内，银行和保险机构还不能直接投资于创投基金，但随着券商、社保基金股权投资业务的开展和成熟，银行和保险机构也有望获准进行相关投资。

   　 4. 国外资金仍难以规模化投资境内人民币创投基金

   　 如前所述，外资在境内设立创投基金需获得有关部门审批同意，资金的汇入、汇出还需经过外管局严格的管控，因而国外资金目前还不能大量、规模化地投资到人民币创投基金。目前，在中国境内的外资创投资本主要来自于国外创投基金，且一般通过与本土创投基金或地方政府设立人民币合资基金，来获得境内投资的许可和资金额度。

　　二、人民币创投基金在募资中存在的问题

  　  1. 资金来源单一，存在“制度性”管理问题

    　如上所述，目前本土创投基金的投资人主要是政府、企业和社会闲散资金，资金来源单一，结构也有待优化，社保基金、银行、保险公司这类有着巨大资金存量和投资能力的机构资金尚未对PE市场开放。此外，创投基金受到其资金来源特点的限制较多，容易形成一些“制度性”的管理问题，如政府资金的特点是：资金分散、规模较小，行政色彩浓重，地域性强，注重对经济和产业的引导而不是具体收益等，这些因素导致了其参股创投机构决策机制僵化、投资行业和地域严重受限，因而难以获得令人满意的投资绩效；又如企业资金的特点是：资金规模小，资金来源不稳定，注重短期收益，强调对基金的控制，因而此类资金支持的创投基金其管理和运作都将存在相应的缺陷，不利于其长期、稳定地发展。

    　2. 创投管理机构品牌太少，未形成专业LP群落

   　 从创投基金管理机构来看，目前我国本土创投机构在数量上虽已形成一定规模，但在管理能力上则良莠不齐，有能力持续募资、全国投资并形成创投品牌的还不多。特别是一些地方性创投基金，有的是通过行政命令组建，缺乏经验丰富的投资管理人才；有的则是为了特定的项目而成立，缺乏可持续发展性。而一些企业和机构在资本市场活跃时，发现创投机构获得了高额的回报，盲目上马创投基金项目，跟风随流的结果往往是亏损清盘。

   　 从另一个角度看，我国创投投资人（例如LP，有限合伙人）群体还未形成规模，创投投资观念和能力尚未真正普及。因此我们往往看到一些奇怪的现象：一些具有深厚管理能力和长期创业经验的企业家将资本投资到股市或者楼市中，而一些大众投资者却通过信托公司在参与信托型创投基金。因此，培育我国专业的创投投资人群落，也是创投市场需要努力发展的一个方面。

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