我国上市公司并购短期绩效不明显 长期绩效显着

　　近年来，中国企业的一些上市公司在境内外频繁实施并购活动，力求通过并购来扩张公司业务、扩大市场规模、优化资源配置，但是并购活动的绩效到底如何？能否为股东带来额外的短期收益？能否真的提高并购公司的经营业绩？为了解决这些疑问，大中华区着名创业投资与私募股权研究机构清科研究中心最新推出了的《中国上市公司并购绩效专题研究报告》，数据显示：在清科研究中心研究范围内，2005-2009年间，共发生565起上市公司并购事件，涉及并购金额达1,171.80亿元，平均每起并购案的并购金额为2.22亿元人民币。清科研究中心对我国上市并购公司的并购绩效进行实证研究，结果表明，我国上市公司并购整体短期绩效不明显；并购长期绩效显着。

　　上市公司并购短期绩效分析

　　按照国际常用的短期并购绩效研究方法--事件研究法 ,我们计算了2005-2009年间415起并购事件的平均日超额收益率AAR和累计平均日超额收益率CAR,如图1所示。从图中可以看出中国上市公司AAR在并购事件窗内基本随机的围绕着0值上下波动，在事件窗的61个交易日内，24个交易日的AAR为正值，其余37个交易日为负值，但在并购事件宣告日前7天和并购事件宣告日当天，ARR均为正值，且呈现出逐日走高的趋势，在宣告日当天达到最高值；而并购事件宣告日后，ARR则连续5个交易日走低。总体来看，并购宣告日前30个工作日ARR的均值为-0.0087%,并购宣告日后30个工作日ARR的均值为-0.07%,低于并购宣告日前的ARR均值。

　　CAR指标方面，事件窗内CAR基本小于0.但在（-7,2）的事件窗内，CAR则表现出明显的上升趋势，这表明此区间上市公司的累计超额收益率有明显上涨，且在并购宣告日前一天、宣告日当天和宣告日后两天内获得正的CAR.

　　而对AAR和CAR的t检验结果显示，事件窗内AAR仅在并购宣告日前两天和并购宣告日当天显着，即这三天内，上市公司的股东因为并购事件而获得了超额收益率，而事件窗内其他交易日均未获得超额收益；CAR则在所有交易日内均不显着，即上市公司股东并未因为并购事件的宣告而获得显着的累计超额收益。

　　上市公司并购长期绩效分析

　　总体盈利能力分析

　　数据显示，上市公司平均净利润在并购后*年出现回调，之后呈现明显上涨，其中上市公司并购后一年平均净利润较并购前一年增长48.4%,两年内年均增长率为21.8%;并购后第二年平均净利润以60.9%的环比增长率继续增长，与并购前一年相比，平均净利润增长138.7%,三年间年均增长率为33.7%.平均净资产收益率也表现出同样的特征，并购后*年平均净资产收益率环比略有降低，而并购后第二年呈现反弹，两年的平均净资产收益率均超越并购前一年水平。清科研究中心分析认为，并购*年各盈利指标出现小幅的回落可能是因为并购完成后，并购方常常需要花费一定人力、物力对被并购方进行整合，从而导致成本增加、利润减少，但与并购前一年相比，并购*年和第二年各项盈利指标均较并购前一年明显提升，中国上市公司在并购后更长的时间内盈利能力较并购前明显提高。

　　发展能力分析

　　数据显示，中国上市公司并购后表现出较好的发展能力。其中并购当年平均营业收入环比增长率达到61.2%,超过并购前一年的增长率；并购后两年内主营业务增长率有所降低，但并购后第二年平均主营业务收入较并购前一年增长了124.0%,三年间的年均增长率为30.8%.平均净利润增长方面，上市公司并购表现更为显着，并购*年上市公司平均净利润表现出负增长，但并购后第二年环比增长率达到60.9%,为并购前一年环比增长率的3.27倍；并购后第二年平均净利润较并购前一年增长了138.7%,三年间年均增长率达到33.7%,表现出较强的成长性。清科研究中心分析认为，并购后*年平均营业收入和平均净利润增长有所下滑可能是因为上市公司通常需要在并购完成后进行业务、战略、架构、文化、人员安置等各方面的整合，经常会导致成本增加，从而降低公司业务及利润的增长速度；而一旦整合完成后，并购常常能发挥积极的作用，推动企业的快速发展。

　　上市公司并购不同行业企业后，其成长性表现有较大差异。在21个行业中，多数行业发生的并购案例推进了并购公司主营业务的快速成长，尤其是纺织与服装、汽车、互联网、清洁技术、电信及增值业务、食品&饮料、房地产、建筑/工程、交通运输和IT等行业。数据显示，中国上市公司通过在这些领域的并购，并购后平均净利润年均增长率达到了20%以上；其中纺织及服装、汽车及互联网行业并购事件带给并购方的年均净利润增长超过60%,营业收入年均增长也均超过20%.而比较而言，能源及矿产、机械制造、物流、农/林/牧/渔等领域的并购并没有提升并购方的成长性，并购方实施并购后营业收入增长缓慢，平均净利润也呈现下滑状况。

　　分析其原因，清科研究中心认为纺织及服装、互联网、汽车、交通运输、房地产、电信级增值业务领域多为与人们生活关联性较大的行业，近年来随着我国居民消费潜力的释放，这些行业的并购在进行初步的整合后，并购企业往往能快速适应市场的需求，获得较好的购买效应和销售收入；不仅如此，因为与最终消费相关，这些行业往往具有较强的逆周期性，受经济环境变化影响较小。而能源及矿产、机械制造、农/林/牧/渔等企业规模较大，实施并购的成本和并购后整合难度都较高；同时这些领域生产周期相对较长，受国内外经济环境影响较大；因此并购事件对并购方的积极作用在短时间内不易显现，而因为大量的并购成本支出，反而在短时期内对并购方的营收状况造成了不良影响。

　　综合以上实证结果，清科研究中心认为，总体而言我国上市公司并购短期绩效不显着，这是由于我国资本市场信息披露监管不够完善，仍存在信息泄露或者内幕信息的情况。而我国上市公司并购长期绩效普遍显着，鉴于我国上市公司并购长期内取得的显着绩效，上市公司并购值得鼓励和支持。

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